Новости

Банкротство как макроэкономический инструмент: вопросы формирования банкротной политики

Банкротство с макроэкономической точки зрения представляет собой способ перераспределения активов в рыночной экономике. Такое перераспределение происходит постоянно и предопределено сменой бизнес-моделей, которые в свою очередь подстраиваются под изменяющиеся экономические условия, включая условия ведения деятельности, спрос, платежеспособность потребителей и т.п.

Так как конкуренция в рыночной экономике является в целом благом, то такая экономика не может существовать без выигрышей одних экономических агентов и проигрышей других. Соперничество таких агентов, при этом, является благом для экономики в целом: в общем виде оно должно приводить к улучшению предложения, повышению эффективности его обеспечения. Правила соперничества предполагают, что проигравшие бизнес-конфигурации уходят с рынка, так как уступают место более эффективным. Уход с рынка проигравших участников экономических процессов сопровождается перераспределением активов (средств производства) от уходящих агентов к тем, которые остаются. Кроме того, уход с рынка предполагает закрытие, по-возможности в максимальном объеме долгов перед иными участниками хозяйствования (кредиторами).

Экономическое значение банкротства – обеспечение названного ухода с рынка через перераспределение активов и закрытие долговых обязательств. В этом смысле банкротство обслуживает реструктуризационные процессы в экономике, являющиеся благом, а не нежелательным явлением.

В связи с приведенным значением банкротства его восприятие в качестве явления, с которым необходимо бороться, включая сокращение случаев банкротства, их масштаба, есть не что иное как предложение остановить реструктуризационные процессы в рыночно устроенной экономике. Напротив, повышение эффективности банкротства есть повышение эффективности указанных процессов.

Вот почему государственная политика в сфере регулирования банкротства есть политика по регулированию макроэкономических процессов, что предопределяет не только ее желательность, но и необходимость.

В настоящее время в Российской Федерации существует потребность в публично раскрытой и концептуально завершенной банкротной политике. В свою очередь, предложения по реформированию института банкротства в значительной степени представляют собой фрагментарные решения по отдельным вопросам, не объединенным общей концепцией, одобренной на уровне государства и являющейся, следовательно, государственной политикой в указанной сфере.

 Общая концепция целей регулирования банкротства

Как представляется, государственная политика в сфере банкротства должна касаться не инструментов (моделей), а целей банкротства, что предлагается именовать целевой концепцией регулирования банкротства.

Иными словами, следует остановить обсуждение тех или иных инструментов (развитие реабилитационных процедур, изменение структуры рынка арбитражного управления, изменение положения залоговых кредиторов и уполномоченных органов) до тех пор, пока не будут определены макроэкономические цели регулирования соответствующей сферы.

Как представляется такими целями может быть следующая совокупность:

1. повышение эффективности (скорости, издержек) реструктуризационных процессов;
2. максимизация доли удовлетворения кредиторов уходящего участника рынка, то есть снижение доли распределенного риска несостоятельности соответствующего должника.

С учетом приведенных целей необходимо также назвать факультативными цели поддержки бенефициаров должников – они принимают риск несостоятельности по природе участия в коммерческих предприятиях, а потому их интерес должен быть субординирован по отношению к иным интересам, в особенности – публичному макроэкономическому интересу, выражающемуся в целях, обозначенных выше.

Это означает, например, что введение реабилитационных процедур в отношении должника должно обуславливаться не столько интересом бенефициаров в сохранении бизнеса в своем владении, сколько интересом в сохранении эффективной бизнес-модели, денежный поток которой не позволил рассчитаться с кредиторами в силу временных и несистемных причин.

 Тест на макроэкономические последствия. Моделирование и его элементы

Для того, чтобы понять, находится ли то или иное предложение по реформированию в направлении достижения целей государственной политики или такие предложения приводят к противоположному движению, необходимо смоделировать развитие проектируемых решений и установить:

1. способствует ли модель ускорению или замедлению реструктуризационных механизмов от неэффективных бизнес-моделей к эффективным;
2. направлена ли модель на повышение или сокращение издержек соответствующих реструктуризационных процессов;
3. повышается или понижается доля удовлетворяемых требований кредиторов.

 Соотнесение решений с принципами права

Сама по себе эффективность государственного регулирования, особенно экономических процессов, не является самоцелью. Такая эффективность может находиться в определенном конфликте с теми или иными принципами права, в особенности, принципом справедливости.

Так как требование справедливости при регулировании составляет средство эффективности социального управления в принципе (несправедливость может приводить к демотивированию участников социума), она не может уступать пальму первенства требованию экономической эффективности.

Большинство принципов права так или иначе вытекают из соображений справедливости, поэтому одним из ограничителей государственной политики в сфере регулирования банкротства будет требование не нарушать принципы права.

К принципам права, имеющим отношение к предмету, можно отнести принцип равенства кредиторов, неприкосновенности собственности, недопустимости вмешательства в частные дела.

 Предложения с учетом принятия концептуальных подходов к целям регулирования банкротства

 1.Доступ капитала на рынок стрессовых активов

Одним из способов повышения эффективности реструктуризационных процессов является повышение объема капитала, используемого на названном рынке. Такой капитал в силу своих свойств приведет к:

- повышению оборачиваемости стрессовых активов;

- увеличению выручки от реализации стрессовых активов, направляемой к удовлетворению требований кредиторов;

- повышению прозрачности соответствующих транзакций;

- сокращению издержек на транзакции.

В свою очередь, в настоящее время рынок стрессовых активов не является достаточным образом капитализированным и в целом оторван от рынков капитала.

Как представляется, для ускорения и повышения эффективности перераспределения активов российский банкротный рынок необходимо соединить с финансовым. Так, в настоящее время недостаток ликвидности на рынке стрессовых активов приводит к непрозрачности названного рынка и его неэффективности.  Напротив, соединение банкротного и финансового рынков ускорит транзакции в сфере реструктуризации, сделает их более масштабными и снизит транзакционные издержки. Следовательно, привлечение капитала на рынок стрессовых активов позволит сделать реструктуризационные процессы более эффективными. В конечном счете соединение двух рынков отвечает и интересам кредиторов, так как будет повышаться выручка от реализации стрессовых активов, направляемая на удовлетворение их требований.

Как видится, возможными способами соединение двух рынков являются:

1. реализация инструментов, направленных на широкое вовлечение инвесторов с незначительной стоимостью входа: речь идет о соединении краудфандинговых практик с продажей соответствующих активов;
2. создание механизма организованных (биржевых) торгов активами должников или производных от них инструментов. 

 Синтез краудфандинга и маркетплейса

Неэффективность продажи имущества должника вызвана:

1. практикой проведения так называемых контролируемых торгов[1], 
2. отсутствием достаточных средств на соответствующем рынке;
3. непрозрачностью проведения торгов (отсутствие исчерпывающей информации у всех потенциальных покупателей).

Названные проблемы может решить синтез краудфандинговых решений (в России регулируются Федеральным законом от 02.08.2019 N 259-ФЗ "О привлечении инвестиций с использованием инвестиционных платформ и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации") и предложенной ранее модели единого маркетплейса.

Такое решение привлечет на рынок стрессовых активов значительное число интересантов, что одновременно обеспечит:

1. привлечение новых финансовых ресурсов, что позволит приобрести лоты по приближенным к рыночным ценам за счет увеличения платежеспособного спроса;
2. повышение внимания к проводимым процедурам продажи со стороны того же значительного числа инвесторов, что снизит риски непрозрачных процедур продажи.

 Модель заключается в следующем. После выставления лота на продажу на едином маркетплейсе любой реципиент может объявить о привлечении инвестиций под соответствующий лот. Такое привлечение будет осуществляться в течение периода экспозиции. Минимальный размер инвестиций не может быть выше 1 000 рублей (для вовлечения массы инвесторов). В случае сбора средств, достаточных для начальной цены, реципиент приобретет лот. В случае проигрыша в торгах или нехватки собранных средств на приобретение лота средства возвращаются. В случае выигрыша реципиент реализует инвестиционную стратегию, определенную в заранее опубликованной на маркетплейсе инвестиционной декларации.

Модели инвестирования, которые заранее объявляет реципиент, пока предлагаются следующие: 1) заемное финансирование; 2) приобретение долей в праве общей собственности на лот; 3) приобретение эмиссионных ценных бумаг реципиента. 

Привлечение инвестирования для приобретения лота не исключает участие в торгах (конкурент реципиента) самостоятельных участников (как и прежде), последние будут конкурировать с реципиентом (при их наличии).

Принципиальная идея состоит в том, чтобы сделать участие массового инвесторов максимально доступным. Для этого минимальный "чек" не должен быть выше какой-либо небольшой суммы. Перевод рынка банкротных торгов в сферу коллективных инвестиций с неболезненными ставками, на наш взгляд, привлечет значительный объем средств на этот рынок. Кроме того, массовый инвестор будет еще внимательнее смотреть за прозрачностью торгов. Как итог, повышение скорости и прозрачности транзакций.

 Создание организованного рынка торгов стрессовыми активами или производными от них инструментами

Биржевая торговля активами банкротного рынка или производными от них активами, очевидно, привлечет новый капитал на рынок стрессовых активов (производных инструментов, деривативов).

В соответствии с п.п. 7 п.1 ст. 2 Закона об организованных торгах организованные торги - торги, проводимые на регулярной основе по установленным правилам, предусматривающим порядок допуска лиц к участию в торгах для заключения ими договоров купли-продажи товаров, ценных бумаг, иностранной валюты, договоров репо и договоров, являющихся производными финансовыми инструментами.

Особенностью организованных торгов является то, что на них:

1.предлагаются к продаже и покупке стандартизированные (однотипные) товары (ценные бумаги);

2.желающий приобрести стандартизированный товар обращается месту проведения торгов;

3.желающий продать стандартизированный товар обращается к месту проведения торгов;

4.встреча продавцов и покупателей способствует выявлению справедливой цены;

5.манипуляции в части приобретения конкретного товара по конкретной цене сильно затруднены, если вообще возможны.

 Место, где такие организованные торги осуществляются, мы и именуем организованным рынком.

Предпосылками создания организованного рынка являются:

3.стандартизация соответствующего продукта, 

4.создание инфраструктуры, включая:

• организаторов торговли;
• создание правил торговли и т.п.

Нас в данном случае интересует непосредственно такой аспект как стандартизация товара, который мог бы быть предметом торговли на организованных рынках, имея в виду разрозненность и уникальность активов, продаваемых в составе каждой из конкурсных масс.

Полагаем, что одним из возможных товаров могли бы быть акции специализированных компаний, созданных по предметному признаку: например, по виду имущества или отрасли. Предметом деятельности названных компаний будет приобретение соответствующих видов имущества или специализированных товаров для данной отрасли (например, в нефтедобывающей сфере - оборудование буровых установок, в строительной сфере - специализированная техника, в сфере транспорта - транспортные средства и т.п.).

Названные специализированные компании станут единственными, кто может приобретать имущество должников, так называемые стрессовые активы. Кроме того, названные специализированные компании будут обязаны участвовать во всех торгах по конкретному признаку, но давать цену только тогда, когда это отвечает их представлениям о рынке.

Привлечение капитала в акции указанных специализированных компаний приведет к образованию источника приобретения ими активов.

После того, как соответствующий актив будет приобретен, компания будет его перепродавать интерессанту. Прямое приобретение активов банкротов будет невозможно. 

Прибыльность специализированной компании и интерес акционеров соответственно будут обеспечиваться за счет той разницы, которая возникает между ценой приобретения и ценой продажи соответствующих стрессовых активов. Само по себе то, что стрессовые активы продаются дешевле, чем они стоят, составляет основу давно имеющего место бизнеса т.н. фондов стервятников в США (vulture funds) и не представляет собой результат манипуляции.

Дальнейшее развитие финансовых инструментов на соответствующем рынке может пойти по пути создания т.н. биржевых инвестиционных фондов (ETF), которые объединяли бы акции всех без исключения специализированных компаний. Такой инструмент мог бы использоваться в качестве средства привлечения коллективных инвестиций в рынок торгов проблемными активами в целом. Низкий риск предопределен тем, что убыток у одной специализированной компании компенсируется соответствующим выигрышем у конкурирующей, проигрыш в отрасли (виде актива) нивелируется перетоком средств и, соответственно, выигрышем в иной отрасли. Вложения в ETF акций инвесторов стрессовые активы в масштабах государства (иных масштабах) в целом должны показывать доходность, сопоставимую с рынком проблемных активов в целом.  

Чем такой порядок продажи принципиально отличается от существующего механизма? 

Во-первых, создается устойчивый механизм привлечения средств для обслуживания транзакций в ходе реструктуризации активов. Снижение цены активов в текущем режиме в ряде случаев связано с дисперсией (распыленностью) финансовых ресурсов и вытекающего отсюда отсутствия платежеспособного спроса на значимые активы.

Во-вторых, манипуляция ценой покупки актива у должника станет практически нереализуемой: в прозрачных торгах за актив будут соперничать сразу несколько специализированных компаний, которые автоматически будут допущены к таким торгам, а программный механизм ведения торгов и определения победителя может принадлежать тому самому (единственному) организатору торговли, что в идеале исключит возможность влияния на аппаратные средства. Кроме того, такие торги будут проходить под онлайн-контролем владельцев акций, вложившихся в того или иного эмитента.

В-третьих, манипуляция ценой продажи объекта интерессанту становится рыночно невыгодной: участие эмитента акций в сомнительной операции на стадии продажи интерессанту приведет к потере доверия и «делистингу» соответствующий акций у организатора торговли.

В-четвертых, такой механизм организации перераспределения активов из одной конфигурации в другую создаст новый информационный ресурс: теперь профессиональные участники смогут прогнозировать области ближайших «дефицитов» средств, заранее подготавливая соответствующие источники; теперь заинтересованные во включении активов в свою бизнес-модель экономические агенты будут строить свои инвестиционные стратегии с учетом соответствующих прогнозов в сфере образования стрессовых активов; прогнозирование новых бизнес-моделей теперь будет предполагать изучение потенциально высвобождаемых активов и их  предшествующих конфигураций и т.п.

Ранее мы писали о том, что банкротство не следует воспринимать в отрыве от тех задач, которые им решаются применительно к мировой экономике в целом и национальной в частности.

Как бы то ни было, но с макроэкономической точки зрения банкротство предприятий есть не более чем переходный этап в жизни тех или иных активов, которые после такого банкротства в целом попадают в иную конфигурацию и начинают использоваться более эффективно, чем в прежнем формате.

Следовательно, банкротство как явление обслуживает реструктуризационные процессы в организации мирового и национального хозяйств.

Создание организованного рынка высвобождаемых активов, очевидно, повысит скорость перехода актива из одной структуры хозяйствования в другую, снизит издержки на такой переход, повысит стоимость реализуемых активов, обеспечит приток инвестиций на соответствующий рынок. Это, в свою очередь, включит реструктуризационные банкротные процессы в карту финансового мира: по существу, глобальная и прозрачная организация перехода активов в ходе   ревструктуризационных процессов приведет к появлению новых базисных активов, которые будут служить  поводов для направления финансовых потоков (через организованные товарные и, прежде всего, финансовые рынки) в обсуждаемую сферу.

 2.Доступ капитала на рынок стрессовых требований

Привлечение капитала на рынок стрессовых требований также будет отвечать целям предлагаемой государственной политики. Такой капитал повысит цену стрессовых требований, что будет отвечать интересам выходящих из требований кредиторов. Кроме того, такой капитал повысит интерес к эффективности реструктуризационных процессов, что повысит их прозрачность, скорость, результативность и снизит транзакционные издержки.

Привлечение капитала на рынок стрессовых требований предлагается осуществить через создание рынка биржевой торговли в отношении соответствующих требований через их токенизацию (для целей стандартизации). 

В рамках предложений предлагается инициировать создание биржи требований, где инструментами будут выступать утилитарные цифровые права. 

На каждое право требования с согласия первоначального владельца будет выпускаться токен (утилитарное цифровое право, УЦП). УЦП на соответствующей биржевой платформе становится объектом оборота. Условия работы соответствующей платформы предполагают автоматическое подтверждение перехода права в виде реальных цессий с использованием цифровой подписи. Выдача таких документов в целом будет обеспечиваться работой алгоритма и представляет собой смарт-контракт. УЦП стандартизируются по двум критериям: должник и очерёдность; объём требования - случайный фактор и определяется через количество токенов в отношении такой-то очереди такого-то должника. Таким образом, строго токеном будет рубль долга такой-то очереди такого-то должника. Последнее предполагает биржевой оборот требований такой-то очереди такого-то должника в любом объёме. Это в частности означает, что можно продать или купить часть первоначального требования (столько-то токенов в отношении требования такой-то очереди такого-то должника). Выпуск токенов будет осуществляться на требования такой-то очереди удовлетворения такого-то уникального должника, каждому выпуску будет присваиваться уникальный номер. В свою очередь, биржа будет показывать рост или падение котировок по конкретным УЦП - требованиям такой-то очереди такого-то должника. Такая биржа требований позволяет свободно их консолидировать, выйти из них. Биржа может объявлять токенизацию ещё до первого запуска первым владельцем (с открытием производства по делу в отношении нового должника). В дальнейшем биржа должна предполагать кросс-продажи токенов в отношении разных должников. Биржа может позволять реализовывать погашение отдельных или всех требований в соответствии с законодательством о банкротстве (с учетом очередности и пропорциональности).

 3.Отказ от поддержки неэффективных бизнес-моделей и выявление и поддержка эффективных бизнес-моделей

В настоящее время в Государственной Думе Федерального Собрания Российской Федерации находится комплексный законопроект, посвященный реформированию законодательства о банкротстве (законопроект № 1172553-7)[2]. 

Одно из предлагаемых нововведений заключается в замене существующих процедур финансового оздоровления и внешнего управления на вновь разработанную модель реструктуризации долгов юридических лиц.  В целом законопроект вводит модель реструктуризации долгов как ожидаемое благо и противопоставляет реабилитацию ликвидации в качестве желательной модели по общему правилу. Как представляется, такое противопоставление основано все на том же отсутствии государственной политики в сфере банкротства, во-первых, и ошибочном восприятии соотношения названных моделей, во-вторых.

Так, в западноевропейской практике и доктрине банкротного права, действительно, отдельное внимание уделяется проблематике спасения бизнеса (rescue of business), говорят даже о культуре спасения (rescue culture)[3].

Следует признать, однако, что спасение бизнеса само по себе не является беусловным приоритетом банкротного права – в макроэкономическом масштабе в любом случае активы будут перераспределены в иные хозяйствующие единицы, что свидетельствует скорее о нейтральном макроэкономическом эффекте.

Конечно же, в ряде случаев спасение уже имеющейся конфигурации бизнеса снизит издержки на вовлечение активов в иные конфигурации и простаивание таких активов. Кроме того, может быть учтен интерес владельцев бизнеса, который может быть восстановлен до платежеспособного состояния, а также интерес кредиторов, потенциально получающих значительно больше после восстановления платежеспособности бизнеса, нежели при его ликвидации. 

Учет этих интересов может привести к выводу об обоснованности введения в отношении конкретного бизнеса реабилитационной процедуры вместо ликвидационной.

Следует, однако, понимать, что платежеспособность не любого бизнеса может быть восстановлена. Кроме того, скорость его восстановления должна быть сопоставима с нормативными сроками реабилитационной процедуры, имея в виду интерес кредиторов в получении удовлетворения в обозримом будущем.

Под спасением бизнеса мы понимаем такое восстановление положительного денежного потока (входящий поток за вычетом исходящего) соответствующего бизнеса, при котором его объем достаточен для накопления средств на расчеты с реестровыми кредиторами до окончания нормативной продолжительности реабилитации. Отсюда следует, что кандидатом на реабилитацию может быть не любой бизнес, а только тот, свойства которого позволяют достичь названных показателей в приведенные сроки.

Названное решение созвучно и с зарубежными подходами[4]. Хотя данная позиция выражена в отношении внесудебных реструктуризаций, представляется, что она принципиально применима и к вопросам судебного ограничения прав кредиторов в пользу должников по мотиву необходимости предоставления возможности восстановления платежеспособности.

Ранее мы уже поддерживали соответствующую позицию по тому мотиву, что проблема восстановления платежеспособности в большинстве своем не является решаемой по причине таких качеств соответствующего бизнеса, которые в текущей экономической конфигурации не позволяют соответствующему бизнесу быть прибыльным по определению[5].

Представляется, что достижение баланса в вопросах применения процедур спасения бизнеса возможно за счет введения обязательности позитивного заключения относительно возможности восстановления положительного денежного потока от представителей предпринимательского сообщества (с ответственностью за заведомо недостоверное заключение). 

 ________________________________________________________________________________________________________

[1] см., напр., Суворов Е.Д. Направления совершенствования продажи имущества должника // Право и бизнес: правовое пространство для развития бизнеса в России : монография : в 4 т. Т. 1 // Издательство «Проспект», 2020

[2] https://sozd.duma.gov.ru/bill/1172553-7

[3] См., например: Rescue of Business in Insolvency Law // European Law Institute; Finch V., Milman D. Op. cit. P. 197 etc.; Zwieten K. Op. cit. P. 39. 

[4] Rescue of Business in Insolvency Law // European Law Institute. P. 228. Para. 374;  Zwieten K. Op. cit. P. 574.

[5] См.: Суворов Е.Д. Внесудебная реструктуризация (workout): к вопросу об институционализации модели в России // Реформирование института несостоятельности (банкротства) в современной России: проблемы правовой эффективности: Монография / МГУ имени М.В. Ломоносова. М.: Юстицинформ, 2020.